במרץ 2025 פרסמנו מאמר דעה שטען כי רגולציית MiCA (Markets in Crypto-Assets), ספר הכללים המקיף הראשון של האיחוד האירופי לענף, חונקת את שוק הקריפטו האירופי: תריסר רישיונות שהונפקו, אלפי רישומים לאומיים העומדים לפקוע, והון וכישרונות הנודדים לארצות הברית ולאסיה. שמונה־עשר חודשים לאחר מכן תקופת המעבר של MiCA נסגרה, מרשם ספקי שירותי נכסי הקריפטו של ESMA התמלא, Binance נדחקה מחוץ לאיחוד האירופי ו-Tether כלל לא נכנסה. כעת אפשר לבדוק את התחזית מול העובדות. זו הגרסה המעודכנת של המאמר: מה אמרנו אז, מה קרה בפועל, מי ניצח, מי הפסיד, ומה עדיין נראה שגוי בגישה האירופית.
הערת העורך
הטקסט המקורי נכתב במרץ 2025 על בסיס Coincub’s Europe Crypto Report 2025. הוא עודכן בספטמבר 2026, לאחר שחלון ההחרגה האחרון של MiCA פג ב-1 ביולי 2026. נתונים מתחילת 2025 נשמרו רק כשהם מציינים את נקודת הפתיחה; כל היתר משקף את המצב הנוכחי של רגולציית הקריפטו באיחוד האירופי.
מרץ 2025 מול ספטמבר 2026: לוח התוצאות
מאמרי דעה נבדקים לעיתים רחוקות בידי כותביהם עצמם. מאמר זה ראוי לכך, משום שכמה מהמספרים שעליהם הסתמכנו השתנו מאוד, ואחד או שניים פשוט היו שגויים. הטבלה משווה בין שוק הקריפטו האירופי כפי שתיארנו אותו לפני שמונה־עשר חודשים לבין מצבו כיום.
| מדד | מרץ 2025 (כפי שכתבנו) | ספטמבר 2026 (המצב כיום) |
|---|---|---|
| רישיונות CASP (ספקי שירותי נכסי קריפטו מורשים) | 12 | 343 במרשם ESMA נכון ל-11 בספטמבר 2026; כ-244 לפני מועד 1 ביולי, ולאחריו גל אישורים |
| מנפיקי אסימוני כסף אלקטרוני | 10 | 22, ועדיין אין אפילו מנפיק אחד של אסימון מגובה נכסים בכל האיחוד האירופי |
| רישומי VASP לאומיים | 3,167 ברחבי האיחוד האירופי, 75% צפויים לפקוע | כולם פקעו. חלון ההחרגה האחרון נסגר ב-1 ביולי 2026 ו-ESMA סירבה לכל הארכה |
| זירת המסחר הגדולה ביותר והמטבע היציב הגדול ביותר | Binance פעלה על בסיס רישומי VASP לאומיים; מחיקות USDT רק החלו | Binance משכה את בקשת הרישיון והפסיקה שירותים חדשים באיחוד ב-1 ביולי; USDT נמחק למשתמשי EEA משום ש-Tether לא הגישה בקשה |
| אירו דיגיטלי | הוצג כקרוב (הטקסט שלנו אף ציין את דצמבר 2024) | עדיין אינו חוק: עמדת המועצה בדצמבר 2025, עמדת הפרלמנט ביולי 2026, ומשא ומתן טרילוג בעיצומו; פיילוט מתוכנן לסוף 2027, הנפקה ראשונה ב-2029 לכל המוקדם |
| הון סיכון לסטארטאפי קריפטו אירופיים | שיא של $5.7 מיליארד ב-2022, ירידה של כ-70% מאז | כ-$1.5 מיליארד במימון בלוקצ’יין ב-2025, כמעט מחציתו בשווייץ שמחוץ לאיחוד האירופי |
| ארצות הברית | מאגר ביטקוין אסטרטגי הוכרז זה עתה | GENIUS Act בנושא מטבעות יציבים נחתם ביולי 2025; הצעת חוק מבנה השוק CLARITY עדיין תקועה בסנאט |
מי ניצח ומי הפסיד תחת MiCA
כשכתבנו שרק 12 ספקי שירותי נכסי קריפטו החזיקו ברישיון MiCA, המספר היה מדויק ומדאיג. שלושה חודשים לאחר תחילת המשטר, כמה מדינות חברות אפילו לא מינו רשות מוסמכת, והסקנו שמנגנון רישוי ה-CASP שבור. בדיעבד הוא לא היה שבור, אלא אטי. מרשם ESMA כלל 199 חברות באפריל 2026, כ-244 בסוף יוני, ולאחר מכן קלט 37 אישורים בעדכון יחיד ב-3 ביולי, כאשר רגולטורים אישרו בקשות שהמתינו שנה. עד אמצע ספטמבר עמד המניין על 343.
המנצחים: בנקים, מוסדות תשלום ורובד העל של זירות המסחר
עיינו במרשם והשמות מספרים את הסיפור: BBVA, חברה־בת של BNY Mellon בבלגיה, Banking Circle, Bison Bank, Ripple Payments Europe, Bybit, Kraken, Coinbase, OKX, Bitpanda, Crypto.com. גרמניה לבדה אחראית ל-69 אישורים. מרשם MiCA נראה כמו ספר טלפונים של בנקים שאליו צורפו זירות הקריפטו הגדולות ביותר — בדיוק כפי שחזתה התזה המרכזית שלנו: MiCA מתגמלת מאזנים ומחלקות ציות, לא מייסדים. במה שטעינו היה ההיקף. השוק לא הצטמצם לתריסר שורדים; הוא התגבש לכמה מאות חברות קריפטו עתירות הון בעלות זכויות פספורטינג כלל־אירופיות.
המפסידים: Binance, Tether והזנב הארוך
השאלה המחופשת ביותר בקיץ הייתה אם ל-Binance יש רישיון MiCA לפעול באיחוד האירופי. לא היה לה. לאחר דיווח של Reuters שלפיו הרגולטור היווני נערך לדחות את בקשתה, Binance משכה את הבקשה היוונית ב-24 ביוני 2026, שישה ימים לפני המועד, והפסיקה הרשמות, הפקדות והוראות חדשות למשתמשי האיחוד מ-1 ביולי, תוך הבטחה להגיש בקשה במדינה חברה אחרת. Tether לא הגישה בקשה כלל, ולכן USDT נמחק ללקוחות קמעונאיים ב-EEA בזירות הגדולות, ושוק המטבעות היציבים תואמי MiCA באירופה עבר לידי Circle. הלקח אינו קשור לגודל. זירת המסחר הגדולה בעולם נכשלה באותו מבחן כמו VASP של שני אנשים: בעלות ראויה ומתאימה, ממשל תאגידי והיסטוריית AML. MiCA אינה מתגמלת היותך גדול; היא מתגמלת דמיון לבנק.
מה קרה ב-1 ביולי 2026
ESMA אישרה ב-17 באפריל 2026 שלא תהיה הארכה למועד MiCA, וב-23 ביוני הורתה לכל ספק לא מורשה לצמצם את פעילותו באיחוד האירופי. הולנד, פינלנד, לטביה, הונגריה, סלובניה ופולין כבר סגרו את חלונות ההחרגה הלאומיים שלהן אחרי שישה חודשים, שוודיה אחרי תשעה, וגרמניה, אירלנד, ליטא, אוסטריה וסלובקיה אחרי שנים־עשר. פולין הפכה לסיפור אזהרה: חוק נכסי הקריפטו שלה הוטל בווטו בידי הנשיא פעמיים, בדצמבר 2025 ובפברואר 2026, וגרסה שלישית עדיין עברה בפרלמנט כשהגיע המועד; לכן ל-VASP פולניים לא היה מסלול מקומי לאישור CASP והם יכלו לשרוד רק באמצעות רישוי במקום אחר ופספורטינג חזרה פנימה. באסטוניה רישומי תקופת FIU נעלמו, ואישור של Finantsinspektsioon הוא הבסיס החוקי היחיד למתן שירות ללקוחות האיחוד האירופי; החובות שלאחר האישור הן כעת המציאות היומיומית של כל ספק שנשאר.
עלויות ציות ל-MiCA: המסנן השני מגיע ב-2027
מועד יולי בחן דבר אחד בלבד: היכולת להשיג רישיון קריפטו באיחוד האירופי. שנת הכספים המלאה הראשונה תחת פיקוח בוחנת את היכולת לשלם עבורו. אישור CASP אינו פרויקט עם תאריך סיום, אלא מרכז עלות קבוע: קצין ציות ו-MLRO, ניהול סיכוני ICT ברמת DORA, ביקורות שנתיות, אגרות פיקוח, הון עצמי שאינו מנוצל ולוח דיווחים הפועל גם כשאין הכנסות לדווח עליהן. אלו עלויות קבועות, ועלויות קבועות מענישות הכנסות נמוכות. ביולי 2026 אמר בפומבי ראש הישות האירופית של Gate שמספר לא מבוטל של חברות מורשות לא יוכל לשאת בעלויות ובמשאבים השוטפים שדורש רישיון MiCA. זהו מתחרה מורשה המתאר את השטח, לא לוביסט הטוען נגד רגולציה.
שלושה כוחות הופכים את 2027 לשנה שבה העלויות יורגשו. פספורטינג באיחוד האירופי מאפשר לפלטפורמה הפועלת בשלושים מדינות להתחרות על לקוחות מקומיים בעלות רישוי שולית אפסית, ולכן החפיר המקומי שהצדיק רישיונות קטנים רבים נעלם. סקירת העמיתים של ESMA על הרשות המלטזית ביולי 2025 מצאה אישור שניתן בעוד בעיות ממשל, ICT ו-AML לא נפתרו, והורתה לכל מפקח לאומי ליישם את הלקח; הבדיקות הראשונות של החברות שאושרו בגל שלפני המועד יתקיימו ב-2027. ובריטניה פותחת שער אישור משלה ב-30 בספטמבר 2026, עם קבלת בקשות עד 28 בפברואר 2027 לקראת משטר מלא מ-25 באוקטובר 2027; לכן לחברה שכבר בנתה מערך ציות ברמת MiCA יש לאן לקחת אותו. התחזית שלנו, שתיבדק בעוד שנה: המרשם ימשיך לגדול במספר החברות, אך טור האישורים שהסתיימו ונמשכו יגדל מהר יותר; לפחות זירת מסחר אחת שקיבלה רישיון במחצית הראשונה של 2026 תמכור או תוותר על אישורה באיחוד האירופי; ורוב המצטרפים החדשים ב-2027 יהיו בנקים ומוסדות תשלום, ולא חברות קריפטו ילידיות.
בנקאות לקריפטו באיחוד האירופי: עדיין הבעיה הקשה ביותר
בתחילת 2025 דיווחה Coincub שרק 14% מסטארטאפי הקריפטו הצליחו לפתוח חשבון בנק בלי סגירה בהמשך. שום דבר ברגולציה אינו מחייב מוסד אשראי לשרת CASP, וניתוק חברות קריפטו מהמערכת הבנקאית לא נעלם. מה שהשתנה הוא המנגנון. באביב 2026 החלו בנקים לכתוב ללקוחות שהחזיקו רק ברישום VASP לאומי ולהודיע שחשבונותיהם ייסגרו ב-1 ביולי, אלא אם יציגו בקשת CASP תלויה ועומדת או מאושרת. הרישיון הפך לכרטיס לחשבון בנק. במילים אחרות, החסימה הבנקאית הפכה למסנן רישוי: חברה שלא יכלה להרשות לעצמה את האישור איבדה בכל מקרה את חשבונה. זהו הסעיף היחיד במאמר המקורי שלא היינו משנים בו מילה.
לאן הלכו הון הסיכון והמשרות
חלקה של אירופה במימון הון סיכון עולמי ירד ל-13% ב-2025, מ-16% שנה קודם לכן. בדוח CV VC Top 50 לגבי סטארטאפי קריפטו ובלוקצ’יין בפרט, Crypto Valley בשווייץ רשמה $728 מיליון ב-31 עסקאות ב-2025, המתוארים כ-47% מכלל מימון הבלוקצ’יין האירופי. מכאן משתמע סך אירופי של כ-$1.5 מיליארד, עדיין יותר מ-70% מתחת לשיא 2022. הפרט החשוב הוא הגאוגרפיה: כמעט מחצית מההון שנשאר ביבשת בחר בתחום השיפוט היחיד שמחוץ לאיחוד האירופי ומחוץ ל-MiCA, ויועצי רישוי בדובאי דיווחו על זינוק בפניות ממייסדים אירופיים בשבועות שסביב המועד.
הטקסט המקורי שלנו ציטט קריסה מיותר מ-100,000 משרות פנויות בבלוקצ’יין ב-2022 לכ-10,000 בתחילת 2025. המספר המדויק תלוי מאוד בלוח הדרושים הנספר, ולכן איננו מצמידים לו עוד מספר. מה שנתוני הגיוס למחצית הראשונה של 2026 מראים במקום זאת הוא שינוי בהרכב. מתוך כ-2,900 מודעות קריפטו פעילות בעולם, ההנדסה מהווה 34% ותפקידי ציות ומשפט במקום השני עם 10%, בעוד זירות מסחר מרכזיות וחברות מטבעות יציבים או תשלומים מייצרות כמעט מחצית מכלל הביקוש. באירופה כללי הקריפטו החדשים יצרו גל גיוס לקציני AML, יועצים רגולטוריים ומומחי דיווח. השאלה אם זו התאוששות תלויה בשאלה אם אתם עורכי דין או מפתחים.
USDT, מטבעות יציבים באירו והאירו הדיגיטלי
שתי עובדות על רגולציית מטבעות יציבים מסכמות את מה ש-MiCA השיגה ואת מה שלא. ראשית, הסרת Tether מהזירות המפוקחות באיחוד האירופי לא יצרה נזילות באירו; היא העבירה את השוק האירופי לאסימון דולר בעל רישיון צרפתי. שנית, היקף המטבעות היציבים באירו התואמים ל-MiCA היה כ-$674 מיליון ביולי 2026. זוהי צמיחה של 128% בשנה, ובכל זאת רק כ-0.2% משוק של $300 מיליארד הנשלט בידי אסימוני דולר. האיחוד האירופי הסדיר מטבעות יציבים באירו לכדי קיום, אך לא לכדי רלוונטיות.
בנוגע לאירו הדיגיטלי עלינו לתקן את עצמנו. המאמר המקורי קבע שה-ECB ישיק מטבע דיגיטלי של בנק מרכזי עד דצמבר 2024 ושעלותו תהיה €20 עד 30 מיליארד בשנה. שני הדברים לא היו נכונים. המועצה אימצה את עמדתה ב-19 בדצמבר 2025, הפרלמנט האירופי ב-9 ביולי 2026, ומשא ומתן טרילוג מתקיים כשאימוץ מכוון לסוף 2026. ה-ECB מתכנן פיילוט בן שנים־עשר חודשים מהמחצית השנייה של 2027 ומבקש להיות מוכן להנפקה ראשונה אפשרית ב-2029; הערכתו שלו להקמת המערכת היא כ-€1.3 מיליארד. אנו עומדים מאחורי מהות הביקורת: CBDC עם מגבלות החזקה ורמות פרטיות בעיצוב המדינה עדיין אינו פותר בעיה שיש למשתמשים אירופיים בפועל. אך המספרים שציטטנו היו שגויים, ולוח הזמנים שפרסם ה-ECB הוא זה שעליו יש להסתמך.
MiCA מול GENIUS Act: שני סדרי פעולות
כשכתבנו במרץ 2025, מאגר הביטקוין האסטרטגי הוכרז זה עתה בצו נשיאותי. מאז, רגולציית הקריפטו האמריקאית עשתה את מה שאירופה עשתה ב-2023, אך בסדר הפוך. GENIUS Act, שנחתם ב-18 ביולי 2025, העניק למטבעות יציבים לתשלומים מסגרת פדרלית עם גיבוי מלא ברזרבות, עם כללי יישום שהושלמו עד 2026 ואכיפה מינואר 2027. CLARITY Act על מבנה השוק עבר בבית הנבחרים ביולי 2025 ובוועדת הבנקאות של הסנאט במאי 2026, ונקבע להצבעה פרוצדורלית בסנאט ב-15 בספטמבר 2026, בלי ערובה שיעבור בקונגרס הזה. האיחוד האירופי סיפק תחילה ספר כללים אחיד ועדיין ממתין להגעת השוק; ארצות הברית הסדירה את המוצר שכבר היה לו שוק והשאירה את השאר לאחר כך. תוצאה אחת נראית לעיל: מטבעות יציבים בדולר נושאים כעת אמנה פדרלית, ואילו מטבעות יציבים באירו נושאים מסמך לבן של MiCA וחלק זניח כשגיאת עיגול.
במה צדקנו ובמה טעינו
צדקנו: התגבשות, עלות וגישה לבנקאות. מרשם ה-CASP נשלט בידי בנקים, מוסדות תשלום ורובד העל של זירות המסחר; החברות ששרדו הן אלה שיכלו לממן אישור שנמשך שנתיים ומערך ציות קבוע; הגישה לחשבונות נותרה המגבלה החריפה ביותר, והרישיון הפך למחיר הכניסה. צדקנו גם בכך שהאירו הדיגיטלי הוא פרויקט פוליטי המחפש מקרה שימוש.
טעינו: תהליך הרישוי היה אטי, לא שבור, והמרשם התמלא כאשר הרשויות הלאומיות החלו לפעול. טעינו: כמה תאריכים בטקסט המקורי, ובהם מועד מעבר שהוצב ביוני 2024 אך היה למעשה 1 ביולי 2026, ותאריך השקת אירו דיגיטלי שמעולם לא היה אמיתי. טעינו: עלות האירו הדיגיטלי הוערכה ביתר ביותר מסדר גודל. טעינו, או לפחות הקדמנו מדי: בטענה שאירופה תאבד לחלוטין את מעמדה כמרכז בלוקצ’יין וקריפטו. אירופה איבדה את שכבת הסטארטאפים ושמרה את השכבה המוסדית; זו תוצאה אחרת, ועבור רגולטור כנראה התוצאה המיועדת.
מה היינו אומרים למייסד כיום
רישום VASP לאומי אינו שווה דבר. הבסיס החוקי היחיד למתן שירות ללקוחות באיחוד האירופי הוא רישיון CASP של MiCA ממדינה חברה שהרשות בה אכן מטפלת בבקשות, בצירוף פספורט האיחוד. לאסטוניה, ליטא, גרמניה והולנד יש משטרים פעילים; לפולין אין. הרישיון אינו עוד רק דרישה משפטית: עבור רוב הבנקים הוא תנאי מוקדם להשארת חשבון פתוח, ומשנת 2027 ציות ל-MiCA הוא סעיף עלות שחייב להיות מכוסה בהכנסות ולא בסבב גיוס.
מסקנה: לאירופה יש ספר כללים, אך האם יש לה שוק?
שמונה־עשר חודשים לאחר מכן, מסגרת MiCA סיפקה על הנייר את מה שמחבריה הבטיחו: רישיון קריפטו יחיד לכל האיחוד האירופי, פספורט יחיד, שוק מפוקח והסרת ספקים לא מפוקחים, כולל הגדול ביותר. היא לא סיפקה את מה שהתעשייה נזקקה לו: חשבונות בנק, הון בשלבים מוקדמים, נזילות אירו על השרשרת, או סיבה למייסד להתאגד באיחוד האירופי ולא בצוג, דובאי או דלאוור. הסטארטאפים שחזינו שיעזבו אכן עזבו, או שלא התחילו כלל. המוסדות שחזינו שינצחו ניצחו. השאלה אם זו הצלחה תלויה לחלוטין בשאלה אם המטרה הייתה שוק בטוח יותר או שוק גדול יותר.
עמדתנו לא השתנתה; רק הראיות לה התחזקו. אירופה זקוקה למסלול כניסה קל יותר לספקים קטנים, לזכות סטטוטורית לגישה לבנקאות בסיסית עבור CASP מורשים, ולמדיניות מטבעות יציבים באירו המתייחסת למנפיקים פרטיים כאל שותפים ולא כאל מתחרים של CBDC שלא יתקיים לפני 2029. עד אז MiCA תישאר רגולציית קריפטו מנוסחת היטב לשוק שנמצא ברובו במקום אחר.
