في مارس 2025 نشرنا مقال رأي جادل بأن لائحة MiCA (أسواق الأصول المشفرة)، وهي أول إطار قواعد شامل للقطاع في الاتحاد الأوروبي، كانت تخنق سوق العملات المشفرة الأوروبية: صدور اثني عشر ترخيصاً، وآلاف التسجيلات الوطنية على وشك الانتهاء، ورأس المال والمواهب تنتقل إلى الولايات المتحدة وآسيا. وبعد ثمانية عشر شهراً، أُغلقت الفترة الانتقالية لـMiCA، وامتلأ سجل ESMA لمقدمي خدمات الأصول المشفرة، وأُجبرت Binance على الخروج من الاتحاد الأوروبي، ولم تدخل Tether إليه قط. ويمكن الآن اختبار التوقعات بالوقائع. هذه نسخة منقحة من ذلك المقال: ما قلناه حينها، وما الذي حدث فعلاً، ومن ربح، ومن خسر، وما الذي لا يزال يبدو خاطئاً في النهج الأوروبي.
ملاحظة المحرر
كُتب النص الأصلي في مارس 2025 استناداً إلى تقرير Coincub الأوروبي للعملات المشفرة لعام 2025. ونُقّح في سبتمبر 2026، بعد انتهاء آخر فترة سماح مكتسبة بموجب MiCA في 1 يوليو 2026. أُبقيت أرقام مطلع 2025 فقط حيث تحدد نقطة البداية؛ أما كل ما عدا ذلك فيعكس الحالة الراهنة لتنظيم العملات المشفرة في الاتحاد الأوروبي.
مارس 2025 مقابل سبتمبر 2026: بطاقة النتائج
نادراً ما يدقق كتّاب مقالات الرأي في أعمالهم بأنفسهم. ويستحق هذا المقال ذلك، لأن عدة أرقام اعتمدنا عليها تغيرت كثيراً، وكان واحد أو اثنان منها خاطئين ببساطة. يقارن الجدول سوق العملات المشفرة الأوروبية كما وصفناها قبل ثمانية عشر شهراً بوضعها اليوم.
| المؤشر | مارس 2025 (كما كتبناه) | سبتمبر 2026 (كما هو قائم) |
|---|---|---|
| تراخيص CASP (مقدمو خدمات الأصول المشفرة المرخصون) | 12 | 343 في سجل ESMA حتى 11 سبتمبر 2026؛ نحو 244 قبل مهلة 1 يوليو، ثم موجة موافقات بعد انتهاء المهلة |
| جهات إصدار رموز النقود الإلكترونية | 10 | 22، ولا يزال لا توجد جهة إصدار واحدة لرموز مرجعية بالأصول في أي مكان بالاتحاد الأوروبي |
| تسجيلات VASP الوطنية | 3,167 في أنحاء الاتحاد الأوروبي، ومتوقع انتهاء 75% منها | انتهت جميعها. أُغلقت آخر فترة سماح مكتسبة في 1 يوليو 2026 ورفضت ESMA أي تمديد |
| أكبر منصة تداول وأكبر عملة مستقرة | تعمل Binance بتسجيلات VASP وطنية؛ وعمليات شطب USDT بدأت للتو | سحبت Binance طلب ترخيصها وأوقفت خدمات الاتحاد الأوروبي الجديدة في 1 يوليو؛ وشُطب USDT لمستخدمي المنطقة الاقتصادية الأوروبية لأن Tether لم تتقدم بطلب قط |
| اليورو الرقمي | قُدم باعتباره وشيكاً (حتى إن نصنا ذكر ديسمبر 2024) | لا يزال غير قانون: موقف المجلس في ديسمبر 2025، وموقف البرلمان في يوليو 2026، ومفاوضات ثلاثية جارية؛ تجربة مخططة لأواخر 2027، وأول إصدار في 2029 على أقرب تقدير |
| رأس المال الجريء للشركات الأوروبية الناشئة في العملات المشفرة | ذروة قدرها $5.7 مليار في 2022، بانخفاض نحو 70% منذ ذلك الحين | نحو $1.5 مليار من تمويل البلوك تشين في 2025، قارب نصفه في سويسرا خارج الاتحاد الأوروبي |
| الولايات المتحدة | الإعلان للتو عن احتياطي Bitcoin استراتيجي | توقيع قانون GENIUS الخاص بالعملات المستقرة في يوليو 2025؛ ولا يزال مشروع قانون هيكل السوق CLARITY عالقاً في مجلس الشيوخ |
من ربح ومن خسر في ظل MiCA
عندما كتبنا أن 12 فقط من مقدمي خدمات الأصول المشفرة يحملون ترخيص MiCA، كان الرقم دقيقاً ومقلقاً. وبعد ثلاثة أشهر من بدء النظام، لم تكن عدة دول أعضاء قد عينت حتى سلطة مختصة، وخلصنا إلى أن آلة ترخيص CASP معطلة. وبالنظر إلى الوراء، لم تكن معطلة بل بطيئة. ضم سجل ESMA 199 شركة في أبريل 2026، ونحو 244 بنهاية يونيو، ثم استوعب 37 موافقة في تحديث واحد في 3 يوليو، بعدما أنهى المنظمون طلبات كانت معلقة لعام. وبحلول منتصف سبتمبر بلغ العدد 343.
الفائزون: البنوك ومؤسسات الدفع وكبرى منصات التداول
اقرأ السجل وستروي الأسماء القصة: BBVA، وشركة تابعة لـBNY Mellon في بلجيكا، وBanking Circle، وBison Bank، وRipple Payments Europe، وBybit، وKraken، وCoinbase، وOKX، وBitpanda، وCrypto.com. وتستأثر ألمانيا وحدها بـ69 ترخيصاً. يشبه سجل MiCA دليلاً مصرفياً أُلحق به أكبر منصات تداول العملات المشفرة، وهذا بالضبط ما توقعته أطروحتنا الأساسية: تكافئ MiCA الميزانيات العمومية وإدارات الامتثال، لا المؤسسين. وما أخطأنا فيه هو الحجم. لم ينكمش السوق إلى اثني عشر ناجياً؛ بل تركز في بضع مئات من شركات التشفير الممولة جيداً، ذات حقوق جواز السفر على مستوى الاتحاد الأوروبي.
الخاسرون: Binance وTether والذيل الطويل
كان السؤال الأكثر بحثاً في الصيف هو ما إذا كانت Binance تملك ترخيص MiCA للعمل في الاتحاد الأوروبي. لم تكن تملكه. وبعد تقرير لرويترز يفيد بأن المنظم اليوناني يستعد لرفض طلبها، سحبت Binance طلبها اليوناني في 24 يونيو 2026، قبل ستة أيام من المهلة، وأوقفت التسجيلات والإيداعات والأوامر الجديدة لمستخدمي الاتحاد الأوروبي اعتباراً من 1 يوليو، مع وعد بالتقديم في دولة عضو أخرى. ولم تتقدم Tether بطلب على الإطلاق، لذلك شُطب USDT لعملاء التجزئة في المنطقة الاقتصادية الأوروبية من المنصات الكبرى، وانتقل سوق العملات المستقرة المتوافقة مع MiCA في أوروبا إلى Circle. والدرس ليس في الحجم. فقد أخفقت أكبر منصة تداول في العالم في الاختبار نفسه الذي تواجهه VASP من شخصين: ملاءمة الملكية، والحوكمة، وسجل AML. لا تكافئ MiCA ضخامة الحجم؛ بل تكافئ أن تكون مثل بنك.
ما الذي حدث في 1 يوليو 2026
أكدت ESMA في 17 أبريل 2026 أنه لن يكون هناك تمديد لمهلة MiCA، وفي 23 يونيو طلبت من كل مزود غير مرخص إنهاء أنشطته في الاتحاد الأوروبي. وكانت هولندا وفنلندا ولاتفيا والمجر وسلوفينيا وبولندا قد أغلقت نوافذ السماح الوطنية بعد ستة أشهر، والسويد بعد تسعة، وألمانيا وأيرلندا وليتوانيا والنمسا وسلوفاكيا بعد اثني عشر. وأصبحت بولندا قصة التحذير: فقد استخدم الرئيس حق النقض ضد قانون الأصول المشفرة مرتين، في ديسمبر 2025 وفبراير 2026، وكانت نسخة ثالثة لا تزال تمر عبر البرلمان عندما حلت المهلة، فلم يكن لدى VASP البولندية طريق محلي لترخيص CASP ولم يكن بوسعها البقاء إلا بالترخيص في مكان آخر ثم استخدام جواز السفر للعودة. في إستونيا، انتهت تسجيلات عهد FIU، وأصبح ترخيص Finantsinspektsioon الأساس القانوني الوحيد لخدمة عملاء الاتحاد الأوروبي؛ أما التزامات ما بعد الترخيص فهي الآن واقع يومي لكل مزود بقي.
تكاليف امتثال MiCA: عامل التصفية الثاني يأتي في 2027
اختبرت مهلة يوليو أمراً واحداً فقط: القدرة على الحصول على ترخيص للعملات المشفرة في الاتحاد الأوروبي. أما أول سنة مالية كاملة تحت الإشراف فتختبر القدرة على دفع تكلفته. ترخيص CASP ليس مشروعاً له تاريخ انتهاء، بل مركز تكلفة دائم: مسؤول امتثال وMLRO، وإدارة مخاطر ICT بمستوى DORA، وتدقيقات سنوية، ورسوم إشرافية، وأموال ذاتية راكدة، وتقويم تقارير يستمر سواء وُجدت إيرادات للإبلاغ عنها أم لا. هذه تكاليف ثابتة، والتكاليف الثابتة تعاقب الإيرادات الصغيرة. وفي يوليو 2026 قال رئيس الكيان الأوروبي لـGate علناً إن عدداً لا بأس به من الشركات المرخصة لن يتمكن من تحمل تكاليف وموارد الامتثال المستمرة التي يتطلبها ترخيص MiCA. ذلك وصف للمشهد من منافس مرخص، لا من جماعة ضغط تعارض التنظيم.
ثلاث قوى تجعل 2027 عام ظهور أثر التكاليف. يتيح جواز السفر الأوروبي لمنصة تعمل في ثلاثين بلداً منافسة العملاء المحليين بتكلفة ترخيص هامشية صفرية، لذلك اختفى الحاجز المحلي الذي برر كثيراً من التراخيص الصغيرة. ووجدت المراجعة النظيرة ESMA للسلطة المالطية في يوليو 2025 ترخيصاً مُنح بينما كانت مسائل الحوكمة وICT وAML غير محلولة، وطلبت من كل مشرف وطني تطبيق الدرس؛ وأول مراجعات الشركات التي مُررت في موجة ما قبل المهلة تقع في 2027. كما تفتح المملكة المتحدة بوابة الترخيص الخاصة بها في 30 سبتمبر 2026، مع قبول الطلبات حتى 28 فبراير 2027 قبل نظام كامل اعتباراً من 25 أكتوبر 2027، لذا فإن الشركة التي بنت بالفعل وظيفة امتثال بمستوى MiCA لديها مكان تنقلها إليه. توقعنا، الذي سيُختبر بعد عام: سيستمر نمو عدد المسجلين، لكن عمود التراخيص المنتهية والمسحوبة سينمو أسرع؛ وستبيع منصة تداول واحدة على الأقل رُخصت في النصف الأول من 2026 ترخيصها الأوروبي أو تتنازل عنه؛ وسيكون معظم الوافدين الجدد في 2027 بنوكاً ومؤسسات دفع بدلاً من شركات تشفير أصلية.
الخدمات المصرفية للعملات المشفرة في الاتحاد الأوروبي: لا تزال أصعب مشكلة
في مطلع 2025 أفادت Coincub بأن 14% فقط من الشركات الناشئة في العملات المشفرة نجحت في فتح حساب مصرفي من دون إغلاقه لاحقاً. لا شيء في التنظيم يلزم مؤسسة ائتمانية بخدمة CASP، ولم يختفِ حرمان شركات التشفير من الخدمات المصرفية. وما تغير هو الآلية. ففي ربيع 2026 بدأت البنوك تكتب للعملاء الحاصلين فقط على تسجيل VASP وطني لإبلاغهم بأن الحسابات ستغلق في 1 يوليو ما لم يثبت العميل وجود طلب CASP معلق أو ممنوح. أصبح الترخيص تذكرة الحساب المصرفي. وبعبارة أخرى، تحول الحصار المصرفي إلى مرشح ترخيص: فالشركة التي لم تستطع تحمل تكلفة الترخيص خسرت حسابها على أي حال. هذا هو القسم الوحيد من المقال الأصلي الذي لن نغير فيه كلمة واحدة.
إلى أين ذهب رأس المال الجريء والوظائف
انخفضت حصة أوروبا من تمويل رأس المال الجريء العالمي إلى 13% في 2025، من 16% قبل عام. وبالنسبة تحديداً إلى الشركات الناشئة في العملات المشفرة والبلوك تشين، يضع تقرير CV VC Top 50 منطقة Crypto Valley السويسرية عند $728 مليون عبر 31 صفقة في 2025، ويصفها بأنها 47% من جميع تمويلات البلوك تشين الأوروبية. وهذا يعني إجماليًا أوروبياً يقارب $1.5 مليار، لا يزال أقل بأكثر من 70% من ذروة 2022. والتفصيل المهم هو الجغرافيا: اختار ما يقرب من نصف رأس المال الذي بقي في القارة الولاية القضائية الوحيدة خارج الاتحاد الأوروبي وخارج MiCA، وأبلغ مستشارو الترخيص في دبي عن طفرة في الاستفسارات من المؤسسين الأوروبيين خلال الأسابيع المحيطة بالمهلة.
ذكر نصنا الأصلي انهياراً من أكثر من 100,000 وظيفة شاغرة في البلوك تشين في 2022 إلى نحو 10,000 في مطلع 2025. يعتمد الرقم الدقيق كثيراً على لوحة الوظائف المحتسبة، لذلك لم نعد نلحق به رقماً. وبدلاً من ذلك، تظهر بيانات التوظيف للنصف الأول من 2026 تغيراً في التركيبة. فبين نحو 2,900 إعلان نشط للعملات المشفرة حول العالم، تمثل الهندسة 34%، وتأتي وظائف الامتثال والقانون ثانيةً بنسبة 10%، بينما تولد منصات التداول المركزية وشركات العملات المستقرة أو المدفوعات ما يقرب من نصف الطلب كله. وفي أوروبا خلقت قواعد التشفير الجديدة موجة توظيف لمسؤولي AML والمستشارين التنظيميين واختصاصيي إعداد التقارير. ويتوقف اعتبار ذلك تعافياً على ما إذا كنت محامياً أم مطوراً.
USDT والعملات المستقرة باليورو واليورو الرقمي
تلخص حقيقتان بشأن تنظيم العملات المستقرة ما حققته MiCA وما لم تحققه. أولاً، لم تؤد إزالة Tether من المنصات المنظمة في الاتحاد الأوروبي إلى خلق سيولة باليورو؛ بل سلمت السوق الأوروبية إلى رمز بالدولار يحمل ترخيصاً فرنسياً. ثانياً، بلغت العملات المستقرة باليورو المتوافقة مع MiCA نحو $674 مليون في يوليو 2026. وهذا نمو قدره 128% في عام، ومع ذلك لا يمثل سوى نحو 0.2% من سوق حجمه $300 مليار تهيمن عليه رموز الدولار. نظمت أوروبا العملات المستقرة باليورو لتوجد، لا لتصبح مؤثرة.
علينا تصحيح أنفسنا بخصوص اليورو الرقمي. ذكر المقال الأصلي أن ECB ستطرح عملة رقمية للبنك المركزي بحلول ديسمبر 2024 وأن تكلفتها ستبلغ €20 إلى 30 ملياراً سنوياً. لم يكن أي من ذلك صحيحاً. اعتمد المجلس موقفه في 19 ديسمبر 2025، والبرلمان الأوروبي في 9 يوليو 2026، وتجري مفاوضات ثلاثية مع استهداف الاعتماد بنهاية 2026. يخطط ECB لتجربة مدتها اثنا عشر شهراً من النصف الثاني لعام 2027 ويهدف إلى الاستعداد لأول إصدار محتمل في 2029؛ ويبلغ تقديره لبناء النظام نحو €1.3 مليار. ونتمسك بجوهر انتقادنا: لا تزال العملة الرقمية للبنك المركزي، بحدود حيازة ودرجات خصوصية تصممها الدولة، لا تجيب عن مشكلة يواجهها المستخدمون الأوروبيون فعلاً. لكن الأرقام التي ذكرناها كانت خاطئة، والجدول الزمني المنشور لـECB هو المعتمد.
MiCA مقابل قانون GENIUS: ترتيبان للعمليات
حين كتبنا في مارس 2025، كان قد أُعلن للتو عن احتياطي Bitcoin الاستراتيجي بأمر تنفيذي. ومنذ ذلك الحين، فعل تنظيم التشفير الأمريكي ما فعلته أوروبا في 2023، لكن بالترتيب المعاكس. منح قانون GENIUS، الموقع في 18 يوليو 2025، العملات المستقرة للمدفوعات إطاراً فيدرالياً مع تغطية كاملة بالاحتياطيات، مع استكمال القواعد التنفيذية خلال 2026 وبدء الإنفاذ من يناير 2027. أقر مجلس النواب قانون CLARITY بشأن هيكل السوق في يوليو 2025، ولجنة الشؤون المصرفية في مجلس الشيوخ في مايو 2026، وكان مدرجاً لتصويت إجرائي في مجلس الشيوخ في 15 سبتمبر 2026، بلا ضمان لإقراره في هذه الدورة التشريعية. أصدر الاتحاد الأوروبي أولاً كتاب قواعد موحداً ولا يزال ينتظر وصول السوق؛ أما الولايات المتحدة فنظمت المنتج الذي كانت له سوق قائمة بالفعل وتركت الباقي لوقت لاحق. والنتيجة ظاهرة أعلاه: تحمل العملات المستقرة بالدولار الآن ميثاقاً فيدرالياً، بينما تحمل العملات المستقرة باليورو ورقة بيضاء لـMiCA وحصة بحجم خطأ تقريب.
ما الذي أصبنا فيه وما الذي أخطأنا فيه
الصحيح: التركّز والتكلفة والوصول المصرفي. يهيمن على سجل CASP البنوك ومؤسسات الدفع وكبرى منصات التداول؛ والشركات التي بقيت هي القادرة على تمويل ترخيص يستغرق عامين ووظيفة امتثال دائمة؛ وظل الوصول إلى الحسابات القيد الأشد، وأصبح الترخيص ثمن الدخول. كما أصبنا في أن اليورو الرقمي مشروع سياسي يبحث عن حالة استخدام.
الخاطئ: كانت عملية الترخيص بطيئة لا معطلة، وامتلأ السجل بمجرد أن بدأت السلطات الوطنية العمل. والخاطئ: عدة تواريخ في النص الأصلي، منها مهلة انتقالية وُضعت في يونيو 2024 بينما كانت في الواقع 1 يوليو 2026، وتاريخ إطلاق اليورو الرقمي الذي لم يكن حقيقياً قط. والخاطئ: تكلفة اليورو الرقمي، إذ بالغنا فيها بأكثر من مرتبة حجمية. والخاطئ، أو المبكر على الأقل: الادعاء بأن أوروبا ستفقد مكانتها كمركز للبلوك تشين والتشفير تماماً. فقدت أوروبا طبقة الشركات الناشئة واحتفظت بالطبقة المؤسسية، وهي نتيجة مختلفة، وربما كانت المقصودة للمنظم.
ما الذي سنقوله لمؤسس اليوم
لا تساوي تسجيلات VASP الوطنية شيئاً. فالأساس القانوني الوحيد لخدمة عملاء الاتحاد الأوروبي هو ترخيص MiCA CASP من دولة عضو تعالج سلطتها الطلبات فعلاً، مقترناً بجواز سفر الاتحاد الأوروبي. لدى إستونيا وليتوانيا وألمانيا وهولندا أنظمة عاملة؛ وبولندا لا. لم يعد الترخيص مجرد متطلب قانوني: فهو بالنسبة إلى معظم البنوك شرط إبقاء الحساب مفتوحاً، ومنذ 2027 أصبح امتثال MiCA بند تكلفة يجب تغطيته بالإيراد لا بجولة التمويل.
الخلاصة: لدى أوروبا كتاب قواعد، لكن هل لديها سوق؟
بعد ثمانية عشر شهراً، حقق إطار MiCA ما وعد به واضعوه على الورق: ترخيص تشفير واحد للاتحاد الأوروبي كله، وجواز سفر واحد، وسوق خاضعة للإشراف، وإزالة المزودين غير المنظمين، بمن فيهم الأكبر. لكنه لم يحقق ما احتاجه القطاع: حسابات مصرفية، أو رأس مال للمراحل المبكرة، أو سيولة يورو على السلسلة، أو سبباً يدفع مؤسساً للتأسيس في الاتحاد الأوروبي بدلاً من تسوغ أو دبي أو ديلاوير. غادرت الشركات الناشئة التي توقعنا مغادرتها، أو لم تبدأ قط. وفازت المؤسسات التي توقعنا فوزها. ويتوقف اعتبار ذلك نجاحاً كلياً على ما إذا كان الهدف سوقاً أكثر أماناً أم أكبر.
لم يتغير موقفنا، بل نمت الأدلة عليه. تحتاج أوروبا إلى فئة دخول أخف للمزودين الصغار، وحق قانوني في الوصول إلى الخدمات المصرفية الأساسية لـCASPs المرخصة، وسياسة للعملات المستقرة باليورو تعامل الجهات الخاصة المصدرة كشركاء بدلاً من منافسين لعملة رقمية للبنك المركزي لن توجد قبل 2029. وحتى ذلك الحين ستظل MiCA تنظيماً جيد الصياغة للعملات المشفرة لسوق يوجد في معظمه في مكان آخر.
