RWA tokenizacija: strukturiranje imovine iz stvarnog svijeta putem estonskog SPV-a

Kako se strukturiraju prava ulagatelja u RWA tokenizaciji: model estonskog SPV-a

Time se pojednostavnjuje evidencija prava, imovina postaje „djeljiva” za ulagatelje, a u nekim se slučajevima ubrzava prikupljanje sredstava. U praksi uspjeh tokenizacije često ne ovisi o blockchainu, nego o pravnoj strukturi — o tome tko je vlasnik imovine, koja prava ulagatelj stječe i kako se evidentira prijenos tih prava.

U ovom ćemo članku razmotriti kako upotrijebiti estonski OÜ kao SPV (Special Purpose Vehicle) te predstaviti dva pristupa:

• tokeni predstavljaju ugovorna prava potraživanja prema SPV-u (primjerice, pravo na udio u prihodu ili primitku od prodaje imovine);
• ulagatelji stječu vlasnički udio u SPV-u koji posjeduje imovinu (primjerice, poslovne udjele/jedinice razreda B bez prava glasa), dok token služi kao praktičan način evidentiranja i prijenosa takvih udjela.

Što su tokenizacija i RWA?

Tokenizacija je digitalizacija imovine izdavanjem jedinstvenih digitalnih tokena na blockchainu koji predstavljaju vlasnička prava ili potraživanja prema stvarnoj imovini. Jednostavno rečeno, token postaje „digitalna potvrda” za udio u imovini koji se može slobodno posjedovati i njime trgovati na internetu. Time se velika imovina može podijeliti na male udjele kako bi mogli sudjelovati čak i mali ulagatelji.

Pojam Real World Asset ili RWA označava tokenizaciju stvarne imovine izvan blockchaina — primjerice nekretnina, robe, vrijednosnih papira ili ugovornih potraživanja. RWA tokeni uvijek su povezani s nečim što fizički postoji ili je pravno dokumentirano u stvarnom svijetu, ali omogućuju da se tom imovinom upravlja jednako jednostavno kao kriptovalutom.

Proces tokenizacije smanjuje prepreke za ulaganje te stvarnu imovinu čini pristupačnijom, likvidnijom i transparentnijom. Podjela imovine na tokene omogućuje ulaganje u male dijelove, proširuje krug ulagatelja i uvodi imovinu na globalno tržište. Evidentiranje transakcija na blockchainu osigurava transparentno praćenje prava, a povezivanje stvarne vrijednosti imovine s digitalnim tehnologijama povećava učinkovitost i fleksibilnost ulaganja.

Zašto tokenizirati stvarnu imovinu?

Tokenizacija imovine može olakšati financiranje i upravljanje nelikvidnom imovinom. Podjelom ekonomskih prava na digitalne jedinice projekt može doprijeti do većeg broja ulagatelja, omogućiti djelomično vlasništvo te stvoriti jasniju evidenciju prijenosa i pripadajućih prava.

• Likvidnost: osmislite kontrolirani način prijenosa ekonomskih prava.
• Prikupljanje kapitala: strukturirajte imovinu za ciljanu ponudu ulagateljima.
• Djelomično vlasništvo: omogućite ulagateljima pristup manjim udjelima u nekretninama, robi, vrijednosnim papirima ili ugovornim potraživanjima.

Proces tokenizacije

1. Analiza imovine i ciljeva. Utvrdite imovinu, ciljane ulagatelje, novčane tokove i željena prava.
2. Oblikovanje estonskog SPV-a. Odaberite tokene koji se temelje na dugu ili tokenizirane udjele te uspostavite vlasničku strukturu.
3. Pravna i regulatorna analiza. Razmotrite obveze povezane s uredbama MiCA i MiFID, prospektom, licenciranjem, obavješćivanjem i AML-om.
4. Dokumentacija. Pripremite korporativne dokumente, uvjete izdavanja, ugovore s ulagateljima, objave i postupke usklađenosti.
5. Tehnička provedba. Koordinirajte pametne ugovore, kontrole tokena, KYC/AML postupke i evidenciju.
6. Spremnost za pokretanje. Dovršite ponudu, proces uključivanja ulagatelja i kontinuiranu administraciju.

Model 2: vlasnički tokeni — tokenizirani udjeli u SPV-u

U drugom modelu imatelji tokena postaju članovi SPV-a, a sam token predstavlja udio u kapitalu društva — odnosno vlasnički token. Kako bi se očuvala upravljivost projekta, obično se uvode različiti razredi udjela: osnivači zadržavaju razred A (s pravom glasa i kontrole), dok se ulagateljima nude tokenizirani udjeli razreda B — u pravilu bez prava glasa, ali s pravom na udio u dobiti (dividende/dio vrijednosti).

Estonsko pravo dopušta da se takve razlike utvrde statutom OÜ-a: moguće je predvidjeti razrede udjela s posebnim pravima, uključujući udjele bez prava glasa, ali s pravom na dividendu. U tom slučaju token je digitalni prikaz odgovarajućeg udjela, a kupac tokena zapravo postaje manjinski član SPV-a (u pojednostavljenom, „tokeniziranom” obliku).

Prednosti

U nastavku su navedene ključne prednosti pristupa u kojem ulagatelj postaje član projektnog društva i stječe udio u njemu, čak i bez prava glasa.

• Vlasničko sudjelovanje i „neizravno vlasništvo” nad imovinom. Ulagatelj posjeduje udio u društvu, a društvo posjeduje imovinu — to je bliže klasičnom poimanju vlasništva.
• Prava ulagatelja temelje se na pravu društava. To se obično smatra pouzdanijim: postoji jasna logika dividendi, prava u slučaju likvidacije i temeljnih članskih prava.
• Interesi ulagatelja i projekta bolje su usklađeni. Ako vrijednost imovine/projekta poraste, raste i vrijednost udjela; ulagatelj sudjeluje u ekonomskom rastu, a ne samo u „kuponu”.
• Osnivači mogu zadržati kontrolu. Udjeli razreda B mogu biti bez prava glasa, pa strateška i operativna kontrola ostaje imateljima udjela s pravom glasa.
• Lakše je objasniti „što točno ulagatelj kupuje”. Mnogima je udio u društvu razumljiviji od prava na temelju ugovornog potraživanja, osobito u projektima koji uključuju nekretnine i drugu materijalnu imovinu.

Aspekti koje treba razmotriti i rizici

U nastavku su navedeni glavni kompromisi ovog modela: ulagatelj je bliže vlasništvu, ali su korporativni i regulatorni aspekti obično zahtjevniji.

• Veće korporativno opterećenje. Potrebno je voditi registar članova te provoditi postupke donošenja odluka, slanja obavijesti i vođenja dokumentacije; što je više ulagatelja, administracija je skuplja i složenija.
• Bez prava glasa — ovisnost o većini. Ulagatelj sudjeluje ekonomski, ali ne upravlja; važno je unaprijed predvidjeti zaštitu od sukoba interesa i „iznenađujućih” odluka.
• Regulatorni zahtjevi obično su stroži. Udjeli su bliži području vrijednosnih papira, a ako se široko nude ulagateljima, mogu biti potrebne dodatne formalnosti i ograničenja.

Regulatorni rizici i što treba provjeriti

Pri tokenizaciji stvarne imovine ključni rizik nije „tehnologija tokena”, nego pravna klasifikacija prava i aktivnosti projekta. Prije svega treba procijeniti potpadaju li token/transakcija pod financijske instrumente (u kojem se slučaju primjenjuje MiFID) i nastaje li obveza objave prospekta (Uredba o prospektu), a ako instrument nije financijski — primjenjuje li se režim MiCA (uključujući zahtjeve za White Paper i pravila ponude).

Zasebno je važno analizirati aktivnosti projekta: ako ne izdajete samo token, nego zapravo organizirate njegovu prodaju/preprodaju, povezujete kupce i prodavatelje, preuzimate sredstva „na upravljanje”, čuvate ključeve/tokene za klijente ili obećavate likvidnost — to bi se moglo smatrati reguliranom uslugom te zahtijevati zasebnu pravnu analizu i eventualno odobrenja/licencije.

Zaključak

Tokenizacija stvarne imovine (RWA) putem SPV-a doista je moćan alat, ali ne postoji univerzalno rješenje: struktura se odabire na temelju cilja projekta, vrste imovine i očekivanja ulagatelja.

Ako je važno brzo privući financiranje i zadržati upravljačku kontrolu, tokeni se češće koriste kao prava na temelju ugovornog potraživanja prema SPV-u: ulagatelj stječe ekonomska prava, dok upravljanje imovinom ostaje unutar društva. Ako je cilj ulagateljima omogućiti „klasičnije” vlasničko sudjelovanje i izgraditi dugoročno partnerstvo, više smisla imaju tokenizirani udjeli u SPV-u (primjerice udjeli razreda B bez prava glasa), pri čemu ulagatelj postaje član društva koje posjeduje imovinu.

U oba je slučaja ključna pažljiva pravna priprema: token nije čarolija, nego digitalni oblik već poznatih prava. Estonski OÜ kao SPV pruža praktičnu osnovu (ograničena odgovornost, digitalna administracija, europska jurisdikcija), ali rezultat ovisi o tome koliko pažljivo „povežete” pravo i tehnologiju.