はい。EUではクラウドファンディング・キャンペーンをトークン化できますが、クラウドファンディングのトークン化に特化したライセンスはありません。EU法はブロックチェーンではなく、トークンが保有者に付与する権利を規制するため、プラットフォームに必要なライセンスは、発行または募集を予定するトークンに完全に依存します。
クラウドファンディング・キャンペーンのトークン化：簡潔な回答
利益、議決権または返済を受ける権利を持つトークンは通常、金融商品であり、欧州クラウドファンディング規則（ECSPR）に基づくライセンスを得たプラットフォームで提供できます。金融上の権利がないユーティリティまたはリワードトークンは、暗号資産としてMiCAの対象となり、これを取り扱うプラットフォームには暗号資産サービスプロバイダー（CASP）の認可が必要です。いずれのライセンスも、他方のトークンを対象としません。
EUのクラウドファンディング・プラットフォームはトークンを利用できるか
はい。開始前にトークンを正しく分類することが条件です。規制当局は形式より実質を重視します。プロジェクトが何と呼ぶかにかかわらず、トークンは付随する権利に従って扱われます。MiCAは金融商品に該当する暗号資産を明示的に除外しているため、セキュリティトークンは証券法の規律を受け、MiCAの対象にはなりません。一方、ユーティリティトークンはMiCAの典型例です。
| トークンの種類 | 保有者が得るもの | 法的性質 | ライセンスのルート |
|---|---|---|---|
| セキュリティトークン | 利益、利息、議決権または返済を受ける権利 | MiFID IIに基づく金融商品 | ECSPRクラウドファンディング・ライセンス |
| ユーティリティトークン | 発行者の商品またはサービスへのアクセス | MiCAに基づく暗号資産 | CASP認可。免除されない限りホワイトペーパー |
| リワードトークン | 金銭的リターンのない特典 | 譲渡可能で、かつ固有のNFTでない場合に限りMiCAに基づく暗号資産 | 多くの場合不要。MiCAが適用される場合はユーティリティトークンと同じ |
よくある誤り
利益分配トークンをユーティリティトークンと呼んでも、証券法の対象外にはなりません。保有者が金銭的リターンを期待する場合、そのトークンは金融商品であり、適切なライセンスなしに提供すれば無認可の投資サービスとなります。
トークン化クラウドファンディングの3つのライセンスルート
トークンを分類すれば、ライセンスのルートが決まります。大半のプロジェクトは3つのモデルのいずれかに該当します。
ルート1：ECSPRプラットフォームでのセキュリティトークンの提供
Regulation (EU) 2020/1503 (ECSPR)は技術中立的です。MiFID IIの譲渡可能証券の定義を採用しており、分散型台帳上で発行された商品も他の金融商品と同様に扱います。したがって、ライセンスを持つクラウドファンディング・サービスプロバイダーはトークン化された株式または債券を募集でき、1つのECSPライセンスでトークン化された株式型クラウドファンディングと債務型クラウドファンディングの両方をカバーします。発行者にとっても、ライセンスを持つプラットフォームを通じた募集は目論見書が免除されるため、セキュリティトークン・オファリング（STO）を行う最も簡潔な方法です。事業モデルには4つの制限があります。
- €5 millionの上限。プロジェクト所有者は、クラウドファンディング・プラットフォームと小規模な目論見書免除募集を合わせて、12か月間に最大€5 millionを調達できます。
- カストディ。金融商品口座で保有できるトークン化証券は、プラットフォーム自体か第三者かを問わず、銀行または投資会社が保管しなければなりません。
- 自社内の流通市場は不可。プラットフォームは売買意向を示す掲示板を運営できますが、取引を執行するマッチングシステムは運営できません。
- 決済。投資家の資金を取り扱うには、決済サービスの認可またはライセンスを持つ決済パートナーが必要です。ユーロの代わりに暗号資産を受け入れる場合は、さらにライセンスが必要となります。詳細はEUにおける暗号資産クラウドファンディングに関する記事で説明しています。
ルート2：MiCAに基づくユーティリティまたはリワードトークン
サービス、割引または報酬へのアクセスを付与するトークンは、Regulation (EU) 2023/1114 (MiCA)に基づく暗号資産です。公募前に、少額募集または既存サービスの免除が適用されない限り、発行者は暗号資産ホワイトペーパーを所管当局へ届け出ます。このようなトークンを顧客のために募集、交換または保管する事業者には、CASP認可が必要です。より広範な暗号資産規則については、MiCA規則ガイドで説明しています。
ルート3：ハイブリッドプラットフォームとプラットフォームトークン
多くのプロジェクトは、投資トークンとプラットフォーム・コミュニティ向けのユーティリティトークンを組み合わせます。銀行、投資会社および一部のライセンスを持つ事業体は、簡易な届出により暗号資産サービスを追加できます。クラウドファンディング・サービスプロバイダーはこれらに含まれないため、ハイブリッドプラットフォームにはクラウドファンディング・ライセンスとCASP認可の両方が必要です。また、ライセンスを持つプラットフォームは、掲載する募集に参加できないため、プラットフォーム独自のキャンペーンでプラットフォームトークンに資金を供給することはできません。€5 millionの上限を超えるプロジェクトや、稼働中の流通市場を求めるプロジェクトは、目論見書および投資会社の規則、MiFID取引施設、またはEU DLT Pilot Regimeの対象に移行します。一般的な枠組みについては、EUにおける必須クラウドファンディング・ライセンスの概要をご覧ください。
トークン化された株式および不動産クラウドファンディング
ECSPRは非公開有限会社の株式も対象としますが、国内法がその譲渡を実質的に妨げない場合に限られます。エストニアでは、実務上の候補は、常に証券登録簿に保有されるAS株式、または同登録簿に登録されるか定款により公証形式を免除されたOÜ持分です。トークンは登録簿の記載を置き換えるのではなく反映するため、プロジェクト会社の法的形態はトークン設計に先立ちます。その仕組みはエストニア法人を通じた資産トークン化に関する記事で扱っています。
不動産クラウドファンディングは最も一般的なトークン化モデルの一つです。不動産は特別目的会社に保有され、その株式または債券がデジタル証券になります。ECSPRでは、このようなSPVは流動性の低い、または不可分の資産を1件のみ保有できます。そのため建物ごとに独自のビークルが必要です。法人面については、エストニアのSPVに関するガイドをご覧ください。
エストニアからトークン化クラウドファンディング・プラットフォームを開始する方法
エストニアは有力な拠点です。単一の監督当局であるFinantsinspektsioonがクラウドファンディングと暗号資産サービスの双方を認可し、会社はオンラインで設立・運営できます。一般的な流れと各段階におけるEesti Firmaの役割は次のとおりです。
- トークンを分類します。付随する権利の法的分析により、ECSPR、MiCAまたは両方のいずれかが決まります。当社のトークン化ストラクチャリングサービスはこの段階を支援します。
- エストニア法人を設立します。当社はエストニアでの会社設立、ガバナンス、および規制当局が求めるAML・コンプライアンス機能を支援します。
- Finantsinspektsioonに申請します。当社はエストニアでのクラウドファンディング・ライセンス申請を準備し、暗号資産が関わる場合にはMiCAホワイトペーパーおよびCASPライセンスの申請書類を準備します。
- EU全域へパスポーティングします。認可後、プロバイダーはサービスを提供する加盟国をFinantsinspektsioonへ届け出ます。
規制当局が確認する事項
エストニアにおける実質的な事業基盤です。能力ある経営陣、機能するコンプライアンスおよびAML機能、十分な資本、ならびにトークンモデルに適合したカストディおよびIT体制が求められます。
よくある質問
はい。ECSPRもMiCAも、プラットフォームがトークンに対応するライセンスを保有している限り、ブロックチェーンによる資金調達を禁止していません。
掲示板のみを許容するクラウドファンディング・ライセンスだけではありません。セキュリティトークンはMiFIDまたはDLT Pilotの取引施設で、暗号資産はCASP認可を受けた取引プラットフォームで取引されます。
できません。同じプラットフォーム上のキャンペーンを通じては、ECSPRプロバイダーが掲載する募集に参加できないためです。プラットフォームトークンは別個の募集であり、ユーティリティトークンならMiCA、投資トークンなら証券法の対象となります。
はい。ECSPRの上限内でライセンスを持つクラウドファンディング・プラットフォームを通じて行う募集は目論見書を免除され、投資家には代わりに主要投資情報シートが提供されます。プラットフォーム外では、一般的な目論見書免除が適用されます。
